上市公司加密財庫策略引發擔憂，或重演GBTC危機？

加密財庫已成爲上市公司的流行戰略。據統計，至少124家上市公司將比特幣納入公司財務戰略，作爲資產負債表上的重要組成部分。同時，一些公司也開始採用以太坊、Sol和XRP等加密貨幣的財庫策略。

然而，業內人士近日表達了潛在隱憂：這些上市投資工具可能重演灰度GBTC的歷史——一個曾長期交易溢價的比特幣信托基金，最終溢價轉爲折價，成爲多個機構崩盤的導火索。

某銀行數字資產研究主管警告，若比特幣價格跌破這些採用加密財庫策略公司平均買入價的22%，可能引發企業被迫拋售。如果比特幣回落至9萬美元以下，約半數企業持倉可能面臨虧損風險。

微策略引領潮流，高溢價背後的槓杆風險引人關注

截至6月4日，某公司持有約580,955枚比特幣，市值約610.5億美元，但其公司市值卻高達1074.9億美元，溢價接近1.76倍。

除此之外，一些新採用比特幣財庫戰略的公司也都擁有顯赫背景。某公司通過SPAC上市，籌集6.85億美元全部用於購買比特幣。另一家公司與上市醫療公司合並，融資7.1億美元購幣。還有公司宣布籌資24.4億美元打造比特幣財庫。

此外，還有計劃買入以太坊、積累SOL和XRP的上市公司。

然而，業內人士指出，這些公司的操作軌跡與當年GBTC套利模式在結構上極爲相似。一旦熊市來臨，其風險可能集中釋放，形成"踩踏效應"。

灰度GBTC的歷史教訓：槓杆崩塌引發連鎖反應

回顧歷史，GBTC在2020-2021年曾風光一時，溢價一度高達120%。但進入2021年後，GBTC迅速轉爲負溢價，最終成爲多家機構崩潰的導火索。

GBTC的機制設計是一場"只進不出"的單向交易：投資者申購後需鎖定6個月才能在二級市場出售，無法直接贖回比特幣。早期GBTC成爲合格投資者進入加密市場的合法通道，推動其二級市場溢價長期維持。

這種溢價催生出大規模的"槓杆套利遊戲"：機構以低成本借入BTC申購GBTC，6個月後在溢價市場出售獲利。

據公開資料，某些機構的GBTC合計持倉曾佔到流通份額的11%。有機構將客戶存入的BTC轉爲GBTC作爲貸款抵押物，還有機構動用高達6.5億美元的無抵押貸款加倉GBTC。

牛市時一切運轉良好。但2021年3月加拿大推出比特幣ETF後，GBTC需求驟降，正溢價轉負溢價，槓杆結構瞬間崩塌。

多家機構在負溢價環境下持續虧損，被迫大規模拋售GBTC。有機構在GBTC上的虧損估計接近7億美元。這場始於溢價、盛於槓杆、毀於流動性坍塌的"爆雷"，成爲2022年加密行業系統性危機的開端。

上市公司加密財庫策略是否會引發下一輪系統性危機？

越來越多公司正在形成自己的"比特幣財庫飛輪"：股價漲→增發融資→購入BTC→提振市場信心→股價繼續漲。這一機制未來可能隨着機構逐步接受加密貨幣ETF和加密貨幣持倉作爲貸款抵押品而加速運轉。

某大型金融機構計劃允許客戶使用部分與加密貨幣掛鉤的資產作爲貸款抵押品，並在評估客戶資產時將加密貨幣持倉納入考量。這意味着加密貨幣將獲得與傳統資產類似的待遇。

然而，批評者認爲，財庫飛輪模式在牛市中看似自洽，但實質上將傳統金融手段與加密資產價格直接掛鉤，一旦市場轉熊，鏈條就可能斷裂。

若幣價暴跌，公司財務資產將迅速縮水，影響估值。投資者信心崩潰，股價下跌，限制公司融資能力。若有債務壓力，公司可能被迫拋售BTC，形成"賣牆"，進一步壓低價格。

更嚴重的是，當這些公司股票被接受爲抵押品，其波動性將進一步傳導到傳統金融或DeFi系統，放大風險鏈條。這正是GBTC曾經歷過的劇本。

某著名做空者近期宣布做空某加密財庫公司並做多比特幣，認爲其估值已嚴重脫離基本面。有專家指出，"股權代幣化"趨勢可能加劇風險，特別是如果這些代幣化股票被接受爲抵押物。

某銀行研究主管警告，目前61家上市公司共持有67.38萬枚比特幣，佔總供應量的3.2%。若比特幣價格跌破這些公司平均買入價的22%，可能引發企業被迫拋售。如果比特幣回落至9萬美元以下，約半數企業持倉可能面臨虧損風險。

然而，也有觀點認爲某些公司的資本結構並非傳統意義上的高風險槓杆模型，而是一套高度可控的"類ETF+槓杆飛輪"系統。通過靈活的融資手段和債務工具，構建出持續吸引市場關注的波動性邏輯，同時在週期性回調中幾乎不存在短期償債壓力。

這種模型的核心是通過動態調整融資方式，在"低溢價時加槓杆、高溢價時賣股票"的策略下，形成資本市場自我增強的飛輪機制。有公司將自身定位爲比特幣波動性的金融代理工具，讓無法直接持有加密資產的機構投資者，能夠以傳統股票形式持有具備期權屬性的高Beta比特幣標的。

目前，上市公司加密財庫策略持續引發市場關注和爭議。盡管一些公司通過靈活手段構建出相對穩健的財務模型，但整體行業能否在市場波動中保持穩定，仍有待時間驗證。這輪"加密財庫熱潮"是否會重演GBTC式的風險路徑，仍是一個懸而未決的問題。