Cuộc cách mạng trong hệ sinh thái thế chấp Ethereum: Cơ hội và thách thức đồng tồn tại

Trong bối cảnh hầu hết mọi người kỳ vọng vào một thị trường tăng giá ETH được thúc đẩy bởi các tổ chức, cũng như khả năng các cơ quan quản lý có thể phê duyệt đơn xin ETF Ether giao dịch thực chất, thông tin Lido, một nền tảng thế chấp phi tập trung, thông báo sa thải 15% nhân viên là điều bất ngờ. Quyết định này không chỉ đơn giản là một sự điều chỉnh tổ chức, mà còn phản ánh một bước ngoặt mà toàn bộ ngành thế chấp phi tập trung đang phải đối mặt.

Giải thích chính thức cho rằng động thái này nhằm "tính bền vững lâu dài và kiểm soát chi phí", nhưng điều này phản ánh một sự thay đổi sâu sắc hơn trong ngành: khi ETH dần dần chuyển từ nhà đầu tư lẻ sang nhà đầu tư tổ chức, không gian tồn tại của các nền tảng thế chấp phi tập trung đang ngày càng bị thu hẹp.

Nhìn lại năm 2020, Lido vừa mới ra mắt, việc thế chấp ETH2.0 cũng mới bắt đầu. Khi đó, ngưỡng thế chấp 32 ETH quá cao đối với hầu hết các nhà đầu tư nhỏ lẻ, nhưng Lido đã cho ra mắt token thế chấp thanh khoản (stETH), cho phép bất kỳ ai cũng có thể tham gia thế chấp và duy trì tính thanh khoản của vốn. Giải pháp đơn giản và tinh tế này đã giúp Lido phát triển thành một ông lớn trong lĩnh vực thế chấp với tổng giá trị khóa (TVL) vượt qua 32 tỷ USD chỉ trong vài năm.

Tuy nhiên, những biến động của thị trường tiền điện tử trong hai năm qua đã phá vỡ huyền thoại tăng trưởng của Lido. Khi các ông lớn tài chính truyền thống bắt đầu tham gia vào việc thế chấp ETH, các nhà đầu tư tổ chức đang định hình lại thị trường này theo cách mà họ quen thuộc. Trong đợt tăng giá ETH do các tổ chức thúc đẩy này, các bên tham gia chính đều đưa ra các phương án riêng, nhưng tất cả đều nghiêng về các giải pháp thế chấp tập trung, thay vì các nền tảng phi tập trung. Sự lựa chọn này vừa xem xét các yếu tố tuân thủ, vừa phản ánh sở thích rủi ro, nhưng kết quả cuối cùng đều chỉ ra một xu hướng: động lực tăng trưởng của các nền tảng thế chấp phi tập trung đang suy yếu.

Sự khác biệt giữa tổ chức và thế chấp phi tập trung

Để hiểu logic lựa chọn của các tổ chức, chúng ta cần chú ý đến một số dữ liệu quan trọng: Bắt đầu từ ngày 21 tháng 7 năm 2025, số lượng ETH chờ giải phóng thế chấp rõ ràng cao hơn số lượng vào thế chấp, chênh lệch lớn nhất đạt 500.000 ETH. Đồng thời, một số công ty dự trữ chiến lược ETH đang mua vào ETH với số lượng lớn, hiện chỉ hai công ty nắm giữ tổng số ETH đã vượt quá 1.350.000 ETH. Ngoài ra, một số tổ chức trên Phố Wall cũng đang không ngừng gia tăng nắm giữ ETH sau khi ETF giao ngay ETH được phê duyệt.

Những dữ liệu này rõ ràng cho thấy, ETH đang chuyển từ tay các nhà đầu tư nhỏ lẻ sang các nhà đầu tư tổ chức. Sự thay đổi mạnh mẽ trong cấu trúc nắm giữ này đang định nghĩa lại các quy tắc của toàn bộ thị trường thế chấp.

Đối với các tổ chức quản lý hàng chục tỷ đô la tài sản, tuân thủ là yếu tố hàng đầu cần xem xét. Khi xem xét đơn xin ETF thế chấp ETH, cơ quan quản lý đã yêu cầu rõ ràng rằng các bên nộp đơn phải chứng minh tính tuân thủ, tính minh bạch và khả năng kiểm toán của nhà cung cấp dịch vụ thế chấp của họ. Đây chính là điểm yếu của các nền tảng thế chấp phi tập trung. Các nhà điều hành nút của nền tảng phi tập trung phân bổ trên khắp thế giới, mặc dù điều này tăng cường khả năng chống kiểm duyệt của mạng lưới, nhưng cũng khiến việc kiểm tra tuân thủ trở nên cực kỳ phức tạp.

So với đó, các giải pháp tập trung dễ dàng đáp ứng những yêu cầu này hơn. Chúng có thực thể pháp lý rõ ràng, quy trình tuân thủ hoàn chỉnh, dòng tiền có thể truy xuất, thậm chí còn cung cấp bảo hiểm. Đối với các tổ chức cần chịu trách nhiệm với nhà đầu tư, sự lựa chọn là rõ ràng.

Bộ phận kiểm soát rủi ro của tổ chức khi đánh giá các kế hoạch thế chấp, điều mà họ quan tâm nhất là vấn đề truy cứu trách nhiệm. Trong mô hình phi tập trung, những tổn thất do sự cố của nhà điều hành nút gây ra sẽ được tất cả các chủ sở hữu token cùng chịu, và việc xác định người chịu trách nhiệm cụ thể là rất khó. Trong khi đó, các nhà cung cấp dịch vụ thế chấp tập trung sẽ phải chịu trách nhiệm bồi thường rõ ràng, thậm chí cung cấp bảo hiểm bổ sung.

Ngoài ra, các tổ chức không chỉ cần an toàn về công nghệ mà còn cần sự ổn định trong vận hành. Nền tảng phi tập trung bằng cách thay đổi nhà điều hành nút thông qua bỏ phiếu của cộng đồng, lại trở thành nguồn không chắc chắn trong mắt các tổ chức. Họ có xu hướng chọn những đối tác có thể dự đoán và kiểm soát.

Ảnh hưởng hai mặt của sự thay đổi thái độ quản lý

Gần đây, các cơ quan quản lý đã nhận được đơn xin ETF thế chấp ETH và đã phát hành hướng dẫn cho rằng các thế chấp có tính thanh khoản nhất định không thuộc phạm vi quản lý của luật chứng khoán. Bề ngoài, đây là tin tốt mà các nền tảng thế chấp phi tập trung mong đợi từ lâu, nhưng sau khi phân tích sâu hơn, có thể thấy điều này có thể trở thành thanh kiếm Damocles treo lơ lửng trên đầu tất cả các nền tảng thế chấp phi tập trung.

Lợi ích ngắn hạn do việc nới lỏng quản lý là rõ ràng, giá token của các nền tảng thế chấp phi tập trung chính nhanh chóng tăng lên. Điều này phần nào phản ánh kỳ vọng lạc quan của thị trường đối với lĩnh vực này, và quan trọng hơn, các tuyên bố của cơ quan quản lý đã dọn đường cho các nhà đầu tư tổ chức vượt qua rào cản về tuân thủ.

Tuy nhiên, chính đằng sau bức tranh tươi sáng này lại ẩn chứa một cuộc khủng hoảng ngành sâu sắc hơn. Việc nới lỏng quy định không chỉ mở ra cánh cửa cho các nền tảng phi tập trung, mà còn trải thảm cho các ông lớn tài chính truyền thống. Khi các tập đoàn quản lý tài sản lớn bắt đầu tung ra sản phẩm thế chấp ETF của riêng họ, các nền tảng phi tập trung sẽ phải đối mặt với áp lực cạnh tranh chưa từng có.

Sự bất đối xứng trong cạnh tranh này chủ yếu thể hiện ở sự chênh lệch về tài nguyên và kênh phân phối. Các tổ chức tài chính truyền thống sở hữu mạng lưới bán hàng phát triển, độ tin cậy của thương hiệu và kinh nghiệm tuân thủ, những điều này là khó khăn cho các nền tảng phi tập trung có thể cạnh tranh trong thời gian ngắn.

Điều quan trọng hơn là sự tiêu chuẩn hóa và tiện lợi của sản phẩm ETF có sức hấp dẫn tự nhiên đối với các nhà đầu tư bình thường. Khi các nhà đầu tư có thể mua một cách dễ dàng ETF thế chấp chỉ với một cú nhấp chuột qua tài khoản môi giới quen thuộc, động lực để học cách sử dụng các giao thức phi tập trung có thể giảm đi.

Giá trị cốt lõi của nền tảng thế chấp phi tập trung - phi tập trung và khả năng chống kiểm duyệt - có thể trở nên kém quan trọng trước làn sóng cơ cấu hóa. Đối với các nhà đầu tư tổ chức theo đuổi tối đa hóa lợi nhuận, phi tập trung thường là một chi phí hơn là một lợi thế. Họ quan tâm nhiều hơn đến lợi suất, tính thanh khoản và sự thuận tiện trong vận hành, và đây chính là điểm mạnh của các giải pháp tập trung.

Trong dài hạn, việc nới lỏng quản lý có thể tăng tốc "hiệu ứng Matthew" trong thị trường thế chấp. Vốn có thể ngày càng tập trung vào một vài nền tảng lớn, trong khi các dự án phi tập trung nhỏ sẽ đối mặt với khủng hoảng sinh tồn.

Mối đe dọa sâu hơn nằm ở việc đảo lộn mô hình kinh doanh. Các tổ chức tài chính truyền thống có thể hạ thấp tỷ lệ phí thông qua bán chéo, kinh tế quy mô và các phương thức khác, thậm chí cung cấp dịch vụ thế chấp với phí bằng 0. Trong khi đó, các nền tảng phi tập trung phụ thuộc vào phí giao thức để duy trì hoạt động, và ở thế bất lợi tự nhiên trong cuộc chiến giá cả. Khi đối thủ cạnh tranh có thể trợ cấp dịch vụ thế chấp thông qua các dòng kinh doanh khác, các nền tảng phi tập trung với mô hình kinh doanh đơn lẻ sẽ đối mặt với thách thức lớn.

Do đó, việc nới lỏng quy định tuy mang lại cơ hội mở rộng thị trường cho các nền tảng thế chấp phi tập trung trong ngắn hạn, nhưng về lâu dài, nó giống như đang mở ra hộp Pandora. Sự gia nhập của các thế lực tài chính truyền thống sẽ hoàn toàn thay đổi quy tắc trò chơi, các nền tảng phi tập trung phải tìm ra cách sinh tồn mới trước khi bị gạt ra bên lề. Điều này có thể có nghĩa là đổi mới mạnh mẽ hơn, tích hợp DeFi sâu sắc hơn, hoặc một mức độ thỏa hiệp tập trung nào đó.

Tương lai của hệ sinh thái thế chấp Ethereum

Đứng trước bước ngoặt quan trọng của năm 2025, hệ sinh thái thế chấp Ethereum đang trải qua những biến đổi chưa từng có. Sự lo lắng của các nhà sáng lập trong ngành, sự chuyển hướng của quy định, sự tham gia của các tổ chức - những lực lượng có vẻ mâu thuẫn này đang định hình lại toàn bộ bức tranh của ngành.

Thách thức là có thật. Bóng ma của sự tập trung, sự gia tăng cạnh tranh, cú sốc của mô hình kinh doanh, mỗi yếu tố đều có thể trở thành giọt nước tràn ly cho lý tưởng phi tập trung. Nhưng lịch sử đã cho chúng ta thấy, sự đổi mới thực sự thường nảy sinh từ khủng hoảng.

Đối với nền tảng thế chấp phi tập trung, làn sóng thể chế hóa vừa là mối đe dọa, vừa là động lực thúc đẩy đổi mới. Khi các gã khổng lồ tài chính truyền thống mang đến các sản phẩm tiêu chuẩn hóa, các nền tảng phi tập trung có thể tập trung vào việc tích hợp sâu sắc hệ sinh thái DeFi; khi cuộc chiến giá cả không thể tránh khỏi, dịch vụ khác biệt và quản trị cộng đồng sẽ trở thành những con hào mới; khi quy định mở ra cánh cửa cho tất cả mọi người, tầm quan trọng của đổi mới công nghệ và trải nghiệm người dùng sẽ càng được làm nổi bật.

Hơn nữa, việc mở rộng thị trường có nghĩa là quy mô tổng thể đang tăng trưởng. Khi thế chấp trở thành lựa chọn đầu tư chính thống, ngay cả các thị trường ngách cũng đủ để hỗ trợ sự phát triển thịnh vượng của nhiều nền tảng. Phi tập trung và tập trung không nhất thiết phải là một trò chơi tổng bằng không, chúng có thể phục vụ cho các nhóm người dùng khác nhau, đáp ứng nhu cầu khác nhau.

Tương lai của Ethereum sẽ được định hình bởi tất cả các bên tham gia. Trong một ngành công nghiệp thay đổi nhanh chóng này, những người tham gia có khả năng thích ứng tốt cuối cùng sẽ chiến thắng. Định nghĩa về "người thích hợp" trong ngành công nghiệp tiền điện tử đa dạng hơn so với thị trường truyền thống, có lẽ đó chính là lý do chúng ta nên giữ thái độ lạc quan.