Khó khăn của Ethereum: Phân tích cung cầu từ góc độ lý thuyết ba khung

Gần đây, Ethereum (ETH) đang phải đối mặt với nhiều nghi ngờ và thách thức, mặc dù nền tảng công nghệ và hệ sinh thái nhà phát triển của nó vẫn mạnh mẽ. Tại sao trong đợt thị trường này, Ethereum lại không đạt được kỳ vọng? Hãy cùng phân tích sâu từ hai góc độ cung và cầu, sử dụng lý thuyết ba vòng.

Phân tích phía cầu

Nhu cầu về Ethereum có thể được chia thành hai yếu tố chính: bản địa và bên ngoài.

yếu tố gốc

Trong quá khứ, nhu cầu bản địa của Ethereum chủ yếu đến từ các ứng dụng mới nổi được định giá bằng ETH, chẳng hạn như cơn sốt ICO năm 2017 và làn sóng DeFi từ năm 2020 đến 2021. Tuy nhiên, trong đợt tăng giá này, các động lực chính được kỳ vọng L2 và Restaking đã không thể phát huy tác dụng như mong đợi:

1. Hệ sinh thái L2 và chuỗi chính có sự trùng lặp cao, không thể kích thích một làn sóng giao dịch mới.
2. PointFi và Restaking mặc dù đã khóa ETH, nhưng không tạo ra tài sản mới được định giá bằng ETH. Quyền định giá của các dự án restaking lớn như Eigen, Rez, Ethfi vẫn nằm ở sàn giao dịch (định giá bằng USDT), chứ không phải trên chuỗi (định giá bằng ETH).

Ngoài ra, hiệu ứng của cơ chế đốt được giới thiệu bởi EIP1559 cũng bị suy giảm đáng kể do sự phân luồng L2, làm giảm thêm nhu cầu đối với Ether.

yếu tố bên ngoài

1. Môi trường vĩ mô: Chu kỳ trước ở trong giai đoạn nới lỏng, trong khi chu kỳ này đang phải đối mặt với áp lực thắt chặt.
2. Tham gia của tổ chức: Vòng trước là dòng tiền một chiều vào quỹ tín thác Grayscale, vòng này là dòng chảy hai chiều của ETF. Từ khi mở cửa một tháng, dòng tiền ròng đã đạt 140.83K, chủ yếu thông qua Grayscale, điều này đối lập rõ rệt với dòng tiền ròng liên tục vào Bitcoin ETF.

Phân tích phía cung

Ethereum đã chuyển từ POW sang POS, cấu trúc cung cấp của nó đã thay đổi một cách căn bản.

Thời kỳ POW (trước ngày 15 tháng 9 năm 2022)

Chi phí mà thợ mỏ nhận được ETH bao gồm:

1. Chi phí cố định: Đầu tư máy khai thác
2. Chi phí gia tăng: tiền điện, phí lưu giữ, phí bảo trì, v.v.

Chi phí này được định giá bằng tiền pháp định và không thể hoàn lại. Khi giá ETH thấp hơn chi phí thu mua, các thợ mỏ có xu hướng giữ ETH không bán, tạo thành mức hỗ trợ giá. Với sự phát triển của ngành, chi phí liên tục tăng lên, gián tiếp đẩy cao mức giá đáy của ETH.

Thời đại POS (sau ngày 15 tháng 9 năm 2022)

Các validator đã thay thế vai trò của thợ mỏ, cấu trúc chi phí để nhận được Ether đã thay đổi:

1. Người xác thực: Chi phí cung cấp cơ sở hạ tầng (gần như không đáng kể)
2. Người staking: Chi phí cơ hội và phí giao dịch khi staking Ether

Trong chế độ POS, chi phí pháp định để có được Ether gần như bằng không, không tồn tại khái niệm "giá ngắt". Người staking có thể bán vô hạn phần thưởng ETH kiếm được, làm yếu đi tác dụng hỗ trợ giá.

Bài học lịch sử và sự phản ánh

Nguồn gốc của cuộc khủng hoảng hiện tại của Ethereum có thể được truy nguyên về cuối thời kỳ ICO năm 2018. Vào thời điểm đó, nhiều dự án đã ồ ạt bán tháo ETH, dẫn đến giá giảm mạnh. Để ngăn chặn tình huống tương tự xảy ra lần nữa, hệ sinh thái Ethereum đã bắt đầu nhấn mạnh vào lộ trình, câu chuyện chính và tính chính thống, hình thành nên một vòng tròn các nhà phát triển cốt lõi và VC.

Tuy nhiên, chiến lược này cũng mang đến những vấn đề mới:

1. Tốc độ phân tách quá thấp: Số lượng dự án có thể đạt được thanh khoản và tài sản đáng kể giảm mạnh.
2. Lợi nhuận Beta của thị trường không đạt yêu cầu so với đối thủ: Việc nhấn mạnh quá mức vào "halal" và "định giá cao" dẫn đến tỷ suất lợi nhuận tổng thể giảm.

Việc thêm L2 đã làm yếu đi cơ chế đốt, POS mang lại áp lực bán không tốn kém, cuối cùng đã bù đắp cho những nỗ lực của Ethereum nhằm ngăn chặn áp lực bán không có trật tự.

Tóm tắt kinh nghiệm

1. Dự án chia cổ tức nên thiết lập cơ cấu chi phí cố định và gia tăng dựa trên tiền pháp định, liên tục nâng cao đường chi phí khi tính thanh khoản của tài sản tăng lên, nhằm duy trì mức giá tối thiểu.
2. Giảm áp lực bán chỉ là chiến lược ngắn hạn, mục tiêu dài hạn nên là biến đồng coin gốc thành tài sản định giá, khiến việc nắm giữ không chỉ phụ thuộc vào sự gia tăng của đồng coin gốc, từ đó mở rộng nhu cầu và tính thanh khoản.