Запасы стейблкоина USDe от Ethena резко увеличились, в основном благодаря циклической стратегии Pendle-Aave
В последнее время объем децентрализованного стейблкоина USDe от Ethena за короткий период в 20 дней увеличился примерно на 3,7 миллиарда долларов. Этот рост в основном обусловлен стратегией циклического использования Pendle-Aave PT-USDe. В настоящее время Pendle заблокировала около 4,3 миллиарда долларов, что составляет 60% от общего объема USDe, в то время как объем средств, внесенных в Aave, составляет примерно 3 миллиарда долларов. В этой статье мы подробно рассмотрим механизм циклов PT, причины роста и потенциальные риски.
!
Ядро механизма USDe и особенности доходности
USDe — это инновационный стейблкоин, привязанный к доллару США. Он не зависит от традиционных фиатных денег или криптоактивов в качестве залога для привязки цены, а реализует это через дельта-нейтральное хеджирование на рынке бессрочных контрактов. В частности, протокол удерживает длинную позицию по спотовому ETH, одновременно открывая короткую позицию по такому же количеству бессрочных контрактов на ETH, чтобы хеджировать риск колебания цен на ETH. Этот механизм позволяет USDe алгоритмически стабилизировать свою цену и получать доход из двух источников: доход от стекинга спотового ETH и процентные ставки на фьючерсном рынке.
Однако доходность этой стратегии имеет высокую волатильность, что связано с тем, что доходы зависят от ставки финансирования. Ставка финансирования определяется разницей между ценой бессрочного контракта и ценой спотового ETH (то есть "маркерной ценой"). В условиях бычьего рынка трейдеры склонны открывать высоколиквидные длинные позиции, что приводит к росту цен на бессрочные контракты и образованию положительной ставки финансирования. В этом случае маркетмейкеры будут арбитражировать, продавая бессрочные контракты и покупая спот.
Напротив, в условиях медвежьего рынка увеличение коротких позиций может привести к тому, что цена бессрочных контрактов на ETH окажется ниже маркерной цены, что в свою очередь приведет к отрицательной процентной ставке финансирования. Например, недавно AUCTION-USDT из-за спотового спроса и продаж бессрочных контрактов сформировалась спотовая премия, что привело к тому, что 8-часовая процентная ставка финансирования достигла -2% (годовая ставка около 2195%).
Данные показывают, что с 2025 года годовая доходность USDe составляет около 9,4%, но стандартное отклонение достигает 4,4 процентных пункта. Эти резкие колебания доходности породили на рынке сильный спрос на более стабильные и предсказуемые доходные продукты.
!
Механизм преобразования фиксированного дохода Pendle
Pendle как протокол автоматического маркет-мейкера (AMM) может разделить доходные активы на два токена:
Основной токен (PT - Principal Token): представляет собой основную сумму, которую можно выкупить в определенную дату в будущем. Он торгуется с дисконтом, подобно облигациям с нулевым купоном, и его цена со временем постепенно возвращается к номинальной стоимости.
Токен доходности (YT - Yield Token): представляет собой все будущие доходы, генерируемые базовым активом до даты погашения.
Например, PT-USDe, срок действия которого истекает 16 сентября 2025 года, обычно торгуется по цене ниже его номинальной стоимости при погашении (1 USDe). Разница между текущей ценой PT и его номинальной стоимостью при погашении (с учетом оставшегося времени до истечения) отражает скрытую годовую доходность (то есть YT APY).
Эта структура предоставляет держателям USDe возможность заблокировать фиксированный APY, одновременно хеджируя колебания доходности. В периоды исторически высоких ставок финансирования APY превышал 20%; в настоящее время доходность составляет около 10,4%. Кроме того, токены PT могут получить до 25-кратного увеличения SAT от Pendle.
Pendle и Ethena таким образом образуют высоко взаимодополняющие отношения. В настоящее время общий объем заблокированных средств Pendle (TVL) составляет 6,6 миллиарда долларов, из которых около 4,01 миллиарда долларов (примерно 60%) приходят с рынка USDe Ethena. Pendle решает проблему колебаний доходности USDe, но эффективность капитала все еще имеет пространство для улучшения.
!
Корректировка архитектуры Aave способствует стратегии обращения USDe
Недавние два ключевых изменения в архитектуре Aave убрали препятствия для быстрого развития стратегии цикла USDe:
Aave DAO решил напрямую привязать цену USDe к курсу USDT, практически устранив основной риск массовых ликвидаций, вызванный ранее отклонением цены.
Aave начал напрямую принимать PT-USDe от Pendle в качестве залога. Это изменение решает две основные проблемы: недостаточную капитальную эффективность и колебания доходности, позволяя пользователям использовать PT-токены для создания фиксированных процентных ставок с маржинальным положением, значительно повышая жизнеспособность и стабильность циклических стратегий.
Для повышения капитальной эффективности участники рынка начали использовать стратегии циклического кредитного плеча, что является распространенным способом арбитражной торговли, позволяющим увеличить доходность за счет многократного заимствования и возврата.
Типичный рабочий процесс выглядит следующим образом:
Внести sUSDe.
Занять USDC с коэффициентом 93% по отношению к стоимости кредита (LTV).
Обменяйте взятый в долг USDC обратно на sUSDe.
Повторите шаги выше, чтобы получить примерно 10-кратный эффективный рычаг.
Эта стратегия циклического кредитного плеча популярна в нескольких кредитных протоколах, особенно на рынке USDe в Ethereum. Пока годовая доходность USDe выше стоимости займа USDC, сделка может оставаться высокоприбыльной. Но как только доходность резко падает или процентные ставки по займам взлетают, прибыль быстро сокращается.
!
Ценообразование и арбитражные возможности для PT залога
При ценообразовании залога PT Aave использует линейный дисконт, основанный на подразумеваемой APY PT, и базируется на ценах, привязанных к USDT. Аналогично традиционным облигациям с нулевым купоном, токены PT Pendle будут постепенно приближаться к номинальной стоимости по мере приближения даты погашения.
Исторические данные показывают, что рост цены токена PT относительно стоимости заимствования USDC создает явное арбитражное пространство. Введение кредитного плеча еще больше увеличило это пространство прибыли: с сентября прошлого года за каждый вложенный 1 доллар можно получить около 0,374 доллара прибыли, годовая доходность составляет примерно 40%.
!
Риски, взаимосвязь и перспективы будущего
Согласно историческим данным, доходность Pendle значительно превышает стоимость заимствования в долгосрочной перспективе, средняя маржа без использования кредитного плеча составляет примерно 8,8%. В рамках механизма PT оракула Aave риск ликвидации еще больше снижен. Этот механизм имеет базовую цену и выключатель (kill switch). Как только он срабатывает, LTV (коэффициент залога) немедленно снижается до 0, и рынок замораживается, чтобы предотвратить накопление плохих долгов.
В качестве примера для продукта Pendle PT-USDe с истечением в сентябре, команда по рискам установила начальную ставку дисконтирования в 7,6% в год для его оракула и разрешила максимальную скидку в 31,1% (порог срабатывания) в условиях сильного рыночного давления.
!
Взаимосвязь экосистем
Поскольку Aave андеррайтит USDe и его производные по эквиваленту USDT, участники рынка могут в большом масштабе выполнять циклические стратегии, но это также делает риски Aave, Pendle и Ethena более тесно связанными. Каждый раз, когда лимит поставок залога повышается, пул ликвидности быстро заполняется пользователями циклических стратегий.
В настоящее время предложение USDC от Aave все больше поддерживается залогом PT-USDe, в то время как пользователи с циклическими стратегиями берут в долг USDC, а затем инвестируют в токены PT, что делает USDC структурно похожим на старший транш (senior tranche): его держатели получают более высокую APR благодаря высокой загрузке и в большинстве случаев защищены от риска плохих долгов, за исключением крайних случаев плохих долгов.
!
Масштабируемость и распределение экологической прибыли
Будет ли эта стратегия продолжать расширяться в будущем, зависит от того, будет ли Aave готова продолжать повышать предел залога для PT-USDe. Команда по управлению рисками в настоящее время склоняется к частому повышению этого предела, например, уже предложила дополнительно увеличить его на 1,1 миллиарда долларов, но в соответствии с политикой, каждое повышение предела не может превышать предыдущий предел в два раза и должно быть с интервалом более трех дней.
С экологической точки зрения, эта циклическая стратегия приносит выгоду нескольким участникам:
Pendle: взимает 5% комиссию с YT.
Aave: Извлечение 10% резервного фонда из процентов по займам USDC.
Ethena: планирует в будущем активировать переключатель комиссии и изымать около 10% отчислений.
В целом, Aave предоставляет андеррайтинг для Pendle PT-USDe, используя USDT в качестве якоря и устанавливая пределы скидки, что позволяет эффективно работать циклическим стратегиям и сохранять высокую прибыль. Однако такая структура с высоким кредитным плечом также несет системные риски, и любые проблемы с одной из сторон могут привести к взаимному влиянию между Aave, Pendle и Ethena.
На этой странице может содержаться сторонний контент, который предоставляется исключительно в информационных целях (не в качестве заявлений/гарантий) и не должен рассматриваться как поддержка взглядов компании Gate или как финансовый или профессиональный совет. Подробности смотрите в разделе «Отказ от ответственности» .
13 Лайков
Награда
13
6
Репост
Поделиться
комментарий
0/400
DisillusiionOracle
· 19ч назад
Рост такой сильный, ждите, когда произойдет обвал.
Посмотреть ОригиналОтветить0
SerNgmi
· 19ч назад
Снова приходит пузырь.
Посмотреть ОригиналОтветить0
Fren_Not_Food
· 19ч назад
уже вошел в позицию usde
Посмотреть ОригиналОтветить0
CryptoMotivator
· 19ч назад
Спасите.. Я в шоке от этой скорости увеличения
Посмотреть ОригиналОтветить0
StablecoinAnxiety
· 19ч назад
Играй, играй, не увлекайся слишком сильно.
Посмотреть ОригиналОтветить0
TokenUnlocker
· 19ч назад
Эта скорость роста слишком безумная, она стабильна?
USDe предложение резко увеличилось на 3,7 миллиарда долларов, стратегия циклического использования Pendle-Aave способствует росту
Запасы стейблкоина USDe от Ethena резко увеличились, в основном благодаря циклической стратегии Pendle-Aave
В последнее время объем децентрализованного стейблкоина USDe от Ethena за короткий период в 20 дней увеличился примерно на 3,7 миллиарда долларов. Этот рост в основном обусловлен стратегией циклического использования Pendle-Aave PT-USDe. В настоящее время Pendle заблокировала около 4,3 миллиарда долларов, что составляет 60% от общего объема USDe, в то время как объем средств, внесенных в Aave, составляет примерно 3 миллиарда долларов. В этой статье мы подробно рассмотрим механизм циклов PT, причины роста и потенциальные риски.
!
Ядро механизма USDe и особенности доходности
USDe — это инновационный стейблкоин, привязанный к доллару США. Он не зависит от традиционных фиатных денег или криптоактивов в качестве залога для привязки цены, а реализует это через дельта-нейтральное хеджирование на рынке бессрочных контрактов. В частности, протокол удерживает длинную позицию по спотовому ETH, одновременно открывая короткую позицию по такому же количеству бессрочных контрактов на ETH, чтобы хеджировать риск колебания цен на ETH. Этот механизм позволяет USDe алгоритмически стабилизировать свою цену и получать доход из двух источников: доход от стекинга спотового ETH и процентные ставки на фьючерсном рынке.
Однако доходность этой стратегии имеет высокую волатильность, что связано с тем, что доходы зависят от ставки финансирования. Ставка финансирования определяется разницей между ценой бессрочного контракта и ценой спотового ETH (то есть "маркерной ценой"). В условиях бычьего рынка трейдеры склонны открывать высоколиквидные длинные позиции, что приводит к росту цен на бессрочные контракты и образованию положительной ставки финансирования. В этом случае маркетмейкеры будут арбитражировать, продавая бессрочные контракты и покупая спот.
Напротив, в условиях медвежьего рынка увеличение коротких позиций может привести к тому, что цена бессрочных контрактов на ETH окажется ниже маркерной цены, что в свою очередь приведет к отрицательной процентной ставке финансирования. Например, недавно AUCTION-USDT из-за спотового спроса и продаж бессрочных контрактов сформировалась спотовая премия, что привело к тому, что 8-часовая процентная ставка финансирования достигла -2% (годовая ставка около 2195%).
Данные показывают, что с 2025 года годовая доходность USDe составляет около 9,4%, но стандартное отклонение достигает 4,4 процентных пункта. Эти резкие колебания доходности породили на рынке сильный спрос на более стабильные и предсказуемые доходные продукты.
!
Механизм преобразования фиксированного дохода Pendle
Pendle как протокол автоматического маркет-мейкера (AMM) может разделить доходные активы на два токена:
Основной токен (PT - Principal Token): представляет собой основную сумму, которую можно выкупить в определенную дату в будущем. Он торгуется с дисконтом, подобно облигациям с нулевым купоном, и его цена со временем постепенно возвращается к номинальной стоимости.
Токен доходности (YT - Yield Token): представляет собой все будущие доходы, генерируемые базовым активом до даты погашения.
Например, PT-USDe, срок действия которого истекает 16 сентября 2025 года, обычно торгуется по цене ниже его номинальной стоимости при погашении (1 USDe). Разница между текущей ценой PT и его номинальной стоимостью при погашении (с учетом оставшегося времени до истечения) отражает скрытую годовую доходность (то есть YT APY).
Эта структура предоставляет держателям USDe возможность заблокировать фиксированный APY, одновременно хеджируя колебания доходности. В периоды исторически высоких ставок финансирования APY превышал 20%; в настоящее время доходность составляет около 10,4%. Кроме того, токены PT могут получить до 25-кратного увеличения SAT от Pendle.
Pendle и Ethena таким образом образуют высоко взаимодополняющие отношения. В настоящее время общий объем заблокированных средств Pendle (TVL) составляет 6,6 миллиарда долларов, из которых около 4,01 миллиарда долларов (примерно 60%) приходят с рынка USDe Ethena. Pendle решает проблему колебаний доходности USDe, но эффективность капитала все еще имеет пространство для улучшения.
!
Корректировка архитектуры Aave способствует стратегии обращения USDe
Недавние два ключевых изменения в архитектуре Aave убрали препятствия для быстрого развития стратегии цикла USDe:
Aave DAO решил напрямую привязать цену USDe к курсу USDT, практически устранив основной риск массовых ликвидаций, вызванный ранее отклонением цены.
Aave начал напрямую принимать PT-USDe от Pendle в качестве залога. Это изменение решает две основные проблемы: недостаточную капитальную эффективность и колебания доходности, позволяя пользователям использовать PT-токены для создания фиксированных процентных ставок с маржинальным положением, значительно повышая жизнеспособность и стабильность циклических стратегий.
!
Высокодоходная PT циклическая арбитражная стратегия
Для повышения капитальной эффективности участники рынка начали использовать стратегии циклического кредитного плеча, что является распространенным способом арбитражной торговли, позволяющим увеличить доходность за счет многократного заимствования и возврата.
Типичный рабочий процесс выглядит следующим образом:
Эта стратегия циклического кредитного плеча популярна в нескольких кредитных протоколах, особенно на рынке USDe в Ethereum. Пока годовая доходность USDe выше стоимости займа USDC, сделка может оставаться высокоприбыльной. Но как только доходность резко падает или процентные ставки по займам взлетают, прибыль быстро сокращается.
!
Ценообразование и арбитражные возможности для PT залога
При ценообразовании залога PT Aave использует линейный дисконт, основанный на подразумеваемой APY PT, и базируется на ценах, привязанных к USDT. Аналогично традиционным облигациям с нулевым купоном, токены PT Pendle будут постепенно приближаться к номинальной стоимости по мере приближения даты погашения.
Исторические данные показывают, что рост цены токена PT относительно стоимости заимствования USDC создает явное арбитражное пространство. Введение кредитного плеча еще больше увеличило это пространство прибыли: с сентября прошлого года за каждый вложенный 1 доллар можно получить около 0,374 доллара прибыли, годовая доходность составляет примерно 40%.
!
Риски, взаимосвязь и перспективы будущего
Согласно историческим данным, доходность Pendle значительно превышает стоимость заимствования в долгосрочной перспективе, средняя маржа без использования кредитного плеча составляет примерно 8,8%. В рамках механизма PT оракула Aave риск ликвидации еще больше снижен. Этот механизм имеет базовую цену и выключатель (kill switch). Как только он срабатывает, LTV (коэффициент залога) немедленно снижается до 0, и рынок замораживается, чтобы предотвратить накопление плохих долгов.
В качестве примера для продукта Pendle PT-USDe с истечением в сентябре, команда по рискам установила начальную ставку дисконтирования в 7,6% в год для его оракула и разрешила максимальную скидку в 31,1% (порог срабатывания) в условиях сильного рыночного давления.
!
Взаимосвязь экосистем
Поскольку Aave андеррайтит USDe и его производные по эквиваленту USDT, участники рынка могут в большом масштабе выполнять циклические стратегии, но это также делает риски Aave, Pendle и Ethena более тесно связанными. Каждый раз, когда лимит поставок залога повышается, пул ликвидности быстро заполняется пользователями циклических стратегий.
В настоящее время предложение USDC от Aave все больше поддерживается залогом PT-USDe, в то время как пользователи с циклическими стратегиями берут в долг USDC, а затем инвестируют в токены PT, что делает USDC структурно похожим на старший транш (senior tranche): его держатели получают более высокую APR благодаря высокой загрузке и в большинстве случаев защищены от риска плохих долгов, за исключением крайних случаев плохих долгов.
!
Масштабируемость и распределение экологической прибыли
Будет ли эта стратегия продолжать расширяться в будущем, зависит от того, будет ли Aave готова продолжать повышать предел залога для PT-USDe. Команда по управлению рисками в настоящее время склоняется к частому повышению этого предела, например, уже предложила дополнительно увеличить его на 1,1 миллиарда долларов, но в соответствии с политикой, каждое повышение предела не может превышать предыдущий предел в два раза и должно быть с интервалом более трех дней.
С экологической точки зрения, эта циклическая стратегия приносит выгоду нескольким участникам:
В целом, Aave предоставляет андеррайтинг для Pendle PT-USDe, используя USDT в качестве якоря и устанавливая пределы скидки, что позволяет эффективно работать циклическим стратегиям и сохранять высокую прибыль. Однако такая структура с высоким кредитным плечом также несет системные риски, и любые проблемы с одной из сторон могут привести к взаимному влиянию между Aave, Pendle и Ethena.
!