Laporan Kedalaman Tokenisasi Saham: Memulai Kurva Pertumbuhan Kedua Bull Run

I. Pendahuluan dan Latar Belakang

Selama setahun terakhir, tokenisasi aset dunia nyata (RWA) telah bergerak dari narasi tepi fintech menuju arus utama pasar crypto. Stablecoin banyak digunakan dalam penyelesaian pembayaran, dan produk surat utang serta sejenisnya tumbuh dengan cepat, menjadikan "aset tradisional di blockchain" dari visi menjadi kenyataan. Di antara mereka, tokenisasi saham "saham AS di blockchain" menjadi salah satu jalur yang paling kontroversial dan berpotensi. Ini tidak hanya mengubah likuiditas dan efisiensi perdagangan pasar sekuritas tradisional, tetapi juga menantang batasan regulasi, membuka ruang arbitrase antar pasar. Bagi industri crypto, ini adalah lompatan lintas generasi yang memperkenalkan aset bernilai triliunan dolar; bagi keuangan tradisional, ini adalah sebuah terobosan teknologi "tanpa izin" yang membawa revolusi efisiensi dan konflik tata kelola.

Dua, Kondisi Pasar dan Jalur Kunci

Meskipun "tokenisasi" telah menjadi narasi penting jangka menengah dan panjang dalam industri kripto, kemajuan di bidang saham masih lambat dan jalurnya sangat berbeda. Tokenisasi saham melibatkan kepemilikan hukum yang lebih kompleks, efisiensi perdagangan, hak suara, dan mekanisme dividen, yang menyebabkan produk pasar menunjukkan perbedaan yang jelas dalam jalur kepatuhan, struktur keuangan, dan cara pelaksanaan di blockchain.

Backed Finance bekerja sama dengan lembaga kustodian sekuritas yang diatur, meluncurkan Token ERC-20 yang didukung oleh saham dan ETF nyata, mencoba membangun "jembatan perantara sekuritas di blockchain". Token wbCOIN terkait 1:1 dengan saham Coinbase, dijamin dapat ditukarkan dengan saham nyata oleh pihak kustodian. Namun, TVL dan volume perdagangan produk masih rendah, menghadapi masalah likuiditas dan kurangnya skenario aplikasi.

Robinhood mengambil pendekatan yang lebih konservatif tetapi lebih sistematis, meluncurkan derivatif saham token yang diatur di Uni Eropa. Token ini pada dasarnya adalah alat pelacak harga, mirip dengan CFD, dan tidak memiliki saham yang mendasarinya. Meskipun mengorbankan "1:1 pemantauan" dari kemurnian, namun mengurangi konflik regulasi dan mencapai solusi kompromi "tidak sekuritas tetapi dapat diperdagangkan". Robinhood juga berencana untuk meluncurkan jaringan Layer-2 asli, yang akan mengintegrasikan saham tokenisasi ke dalam ekosistemnya.

Kraken dan ekosistem xStocks menyediakan jalur lain, berbasis Solana, untuk menghindari regulasi AS dan menuju pasar non-AS global. Ciri khasnya adalah atribut perdagangan "DeFi": perdagangan 24/7, penyelesaian T+0, pertukaran di atas rantai, dan lainnya. Ini mewakili "visi akhir" dari tokenisasi saham, tetapi menghadapi tantangan seperti keterbatasan cakupan pengguna dan kepastian hukum yang belum jelas.

Saat ini, tokenisasi saham masih berada pada tahap percobaan awal dan belum membentuk efek skala. Kunci pengembangannya terletak pada: pertama, menarik lebih banyak peserta likuiditas nyata; kedua, mengintegrasikan aplikasi DeFi yang lebih kaya; ketiga, regulasi secara bertahap memperjelas batasan. Sebelum jalur-jalur ini terintegrasi, tokenisasi saham lebih mirip eksperimen keuangan dengan potensi besar, bukan mesin pertumbuhan yang dapat mewujudkan ekspektasi bull run saat ini.

Tiga, Mekanisme Kepatuhan dan Kemampuan Implementasi

Regulasi selalu menjadi tantangan kunci dalam tokenisasi saham. Perbedaan jalur kepatuhan di berbagai proyek sangat signifikan, menentukan kemungkinan skala masa depan mereka:

Backed Finance mengambil pendekatan yang paling mendekati "penerbitan sekuritas tradisional", menerbitkan sekuritas terbatas yang diakui oleh pengawasan Swiss, yang mengharuskan penyelesaian verifikasi KYC/AML. Pendekatan ini sesuai regulasi dan solid, tetapi memiliki keterbatasan dalam peredaran, sehingga sulit untuk mencapai komposabilitas dengan sistem DeFi.

Robinhood dengan cerdik dibungkus sebagai "derivatif sekuritas" di bawah kerangka MiFID II Uni Eropa, mirip dengan CFD. Ini menghindari tanggung jawab hukum untuk memiliki saham secara langsung, tetapi aset kurang memiliki kemampuan pemrograman dan keterbukaan, yang pada dasarnya masih berada dalam kategori CeFi.

Kraken dan xStocks mengambil jalur yang lebih agresif dengan memanfaatkan ketentuan pengecualian hukum Swiss untuk membuka akses kepada pengguna non-AS di seluruh dunia. Ini mempertahankan karakteristik aliran bebas di blockchain, tetapi sangat bergantung pada pemisahan teknis "identitas pengguna non-AS", yang berpotensi memiliki risiko regulasi yang lebih tinggi.

Secara keseluruhan, rencana saat ini belum mencapai cakupan kepatuhan global yang sebenarnya, lebih merupakan "arbitrase regional + operasi celah hukum". Terobosan di masa depan memerlukan: penyatuan pemahaman regulasi dan pembentukan saluran pengecualian; dukungan asli untuk modul kepatuhan dari infrastruktur on-chain; kolaborasi dari peserta institusi, terutama perantara keuangan.

Empat, Analisis Pasar dan Prospek Masa Depan

Total RWA yang di-chain di seluruh dunia sekitar 17,8 miliar USD, aset saham hanya 1,543 juta USD, dengan proporsi 0,09%. Namun, tokenisasi saham meningkat lebih dari 3 kali lipat dalam enam bulan, dari 50 juta USD menjadi 150 juta USD.

Tokenisasi saham memiliki nilai dalam menghubungkan pasar nyata dengan pasar di blockchain, tetapi permintaan tambahan harus berasal dari tiga jenis pengguna: ritel yang berpartisipasi dengan ambang batas rendah di pasar saham global; individu dengan kekayaan tinggi yang mencari likuiditas lintas batas; protokol DeFi dan pembuat pasar yang bertujuan untuk arbitrase. Saat ini, kelompok-kelompok ini belum masuk secara besar-besaran, menghadapi dislokasi pasar "aset keuangan ingin masuk ke blockchain, tetapi pengguna di blockchain belum siap untuk menerima".

Titik balik di masa depan mungkin berasal dari: munculnya stablecoin sebagai dasar untuk penyelesaian perdagangan; kematangan kemampuan portofolio aset tradisional di dalam protokol DeFi; ledakan ekosistem L2 dan rantai aplikasi yang menyediakan infrastruktur yang lebih baik. Sementara itu, integrasi pasar modal global dan pasar kripto semakin dalam, tokenisasi saham mungkin menjadi batu loncatan inti untuk aliran modal global.

Dalam jangka pendek, masih menghadapi keterbatasan seperti kelangkaan likuiditas, biaya pendidikan pengguna yang tinggi, dan ketidakpastian regulasi. Namun, dalam jangka panjang, tokenisasi saham mungkin menjadi komponen inti dari pasar modal berbasis blockchain. Proyek yang memiliki potensi ledakan di masa depan mungkin adalah "platform integrasi yang patuh" yang mengintegrasikan kustodian aset, pencocokan perdagangan, pemeriksaan KYC, portofolio on-chain, dan penyelesaian off-chain.

Lima, Kesimpulan dan Saran

Tokenisasi saham adalah jembatan penting yang menghubungkan dunia nyata dan dunia kripto, mewakili tuntutan untuk liberalisasi aliran modal dan rekonstruksi infrastruktur keuangan. Dalam jangka pendek, ini masih merupakan pertempuran ketahanan terkait regulasi, pemahaman, dan kepercayaan, namun dalam jangka panjang dapat menjadi "pilar ketiga" dalam keuangan on-chain. Ini adalah arah dalam zona terdalam yang layak untuk diikuti dalam jangka panjang selama 3-5 tahun.

Saran untuk pihak proyek:

1. Mengutamakan desain jalur kepatuhan sebagai prioritas utama
2. Secara aktif menghubungkan protokol DeFi, mendorong produk kombinasi untuk diluncurkan
3. Fokus pada pendidikan pengguna dan kemasan produk, menurunkan hambatan penggunaan
4. Partisipasi kebijakan awal dan dialog pengawasan, mendorong pembentukan standar industri

Saran untuk investor:

• Perhatikan produk yang diluncurkan dalam jangka pendek, TVL, mekanisme pasar, dan dinamika regulasi
• Penilaian menengah terhadap dukungan DeFi, biaya modal, efisiensi likuiditas, dan indikator lainnya
• Memperhatikan secara jangka panjang mengenai pengguna Amerika yang terbuka, jalur integrasi T+0 dan kepatuhan.

Singkatnya, tokenisasi saham AS adalah eksperimen penting dalam perubahan struktur pasar kripto. Jika ketiga elemen, yaitu kepatuhan dan keterbukaan, kedalaman on-chain, serta inovasi mekanisme dapat bergabung, mungkin akan menjadi mesin kunci yang mendorong gelombang bull run berikutnya.