Gelombang Baru Perusahaan Terdaftar: Analisis Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto

Pendahuluan

Pada pertengahan tahun 2025, semakin banyak perusahaan publik mulai memasukkan Aset Kripto ( terutama Bitcoin ) ke dalam alokasi aset perusahaan. Data menunjukkan, hanya pada bulan Juni 2025, ada 26 perusahaan baru yang memasukkan Bitcoin ke dalam neraca, sehingga total jumlah perusahaan yang memiliki BTC di seluruh dunia mencapai sekitar 250 perusahaan.

Perusahaan-perusahaan ini meliputi berbagai industri ( teknologi, energi, keuangan, pendidikan, dan lainnya ) serta berbagai negara dan daerah. Banyak perusahaan menganggap pasokan terbatas Bitcoin yang berjumlah 21 juta sebagai alat lindung nilai terhadap inflasi, dan menekankan karakteristiknya yang memiliki korelasi rendah dengan aset keuangan tradisional. Strategi ini perlahan-lahan menuju arus utama: hingga Mei 2025, sudah ada 64 perusahaan yang terdaftar di SEC yang secara total memiliki sekitar 688.000 BTC, yang merupakan sekitar 3-4% dari total pasokan Bitcoin. Para analis memperkirakan, di seluruh dunia sudah ada lebih dari 100-200 perusahaan yang memasukkan aset kripto ke dalam laporan keuangan.

model cadangan aset kripto

Ketika perusahaan publik mengalokasikan sebagian aset mereka ke Aset Kripto, sebuah pertanyaan inti muncul: bagaimana mereka membiayai pembelian aset-aset ini? Berbeda dengan lembaga keuangan tradisional, sebagian besar perusahaan yang mengadopsi strategi brankas enkripsi tidak bergantung pada arus kas yang melimpah dari bisnis utama mereka untuk mendukungnya. Analisis berikut akan menggunakan salah satu perusahaan terkenal sebagai contoh utama, karena sebagian besar perusahaan lain sebenarnya juga meniru pola mereka.

Arus Kas Operasional(

Meskipun secara teori cara yang paling "sehat" dan paling tidak menghasilkan pengenceran adalah dengan membeli aset kripto melalui aliran kas bebas yang dihasilkan oleh bisnis inti perusahaan, namun dalam praktiknya cara ini hampir tidak mungkin dilakukan. Sebagian besar perusahaan itu sendiri kekurangan aliran kas yang cukup stabil dan besar, sehingga tidak dapat mengumpulkan cadangan BTC, ETH, atau SOL dalam jumlah besar tanpa bantuan pembiayaan eksternal.

Sebagai contoh dari suatu perusahaan terkenal: Perusahaan ini didirikan pada tahun 1989, awalnya merupakan perusahaan perangkat lunak yang fokus pada kecerdasan bisnis, dengan produk utama termasuk HyperIntelligence, dasbor analisis AI, dan lainnya, tetapi produk ini hingga kini hanya dapat menghasilkan pendapatan terbatas. Faktanya, arus kas operasional tahunan perusahaan ini adalah negatif, sangat jauh dari skala ratusan miliar dolar yang diinvestasikan dalam Bitcoin. Dari sini dapat dilihat, strategi kas kripto mereka sejak awal bukanlah berdasarkan profitabilitas internal, melainkan bergantung pada operasi modal eksternal.

Situasi serupa juga terjadi di perusahaan lain. Perusahaan tersebut bertransformasi menjadi wadah penyimpanan Ethereum pada tahun 2025, membeli lebih dari 280.706 ETH) senilai sekitar 8,4 miliar dolar AS(. Jelas, mereka tidak mungkin mengandalkan pendapatan dari bisnis permainan B2B mereka untuk melakukan operasi ini. Strategi pembentukan modal perusahaan terutama bergantung pada pembiayaan PIPE) investasi pribadi saham publik( dan penerbitan saham langsung, bukan pendapatan operasional.

![IOSG：Perusahaan Terbuka Gelombang Baru, Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-87070458bd3be72388d700b47484aadc.webp(

)# Pembiayaan Pasar Modal

Dalam perusahaan terdaftar yang mengadopsi strategi enkripsi, cara yang paling umum dan dapat diperluas adalah melalui pembiayaan pasar terbuka ###penawaran umum (, dengan menerbitkan saham atau obligasi untuk mengumpulkan dana, dan menggunakan hasilnya untuk membeli aset kripto seperti Bitcoin. Model ini memungkinkan perusahaan untuk membangun gudang enkripsi skala besar tanpa menggunakan laba ditahan, dan sepenuhnya memanfaatkan metode rekayasa keuangan dari pasar modal tradisional.

)# Menerbitkan Saham: Kasus Pendanaan Dilusi Tradisional

Dalam kebanyakan kasus, penerbitan saham baru disertai dengan biaya. Ketika perusahaan mengumpulkan dana melalui penerbitan saham baru, biasanya akan terjadi dua hal:

1. Kepemilikan tereduksi: proporsi kepemilikan pemegang saham sebelumnya di perusahaan menurun.
2. Setiap Laba per Saham ###EPS ( menurun: Dalam kasus laba bersih yang tidak berubah, peningkatan total saham menyebabkan penurunan EPS.

Efek ini biasanya menyebabkan penurunan harga saham, terutama ada dua alasan:

• Logika penilaian: Jika rasio harga terhadap laba )P/E( tetap sama, sementara EPS menurun, harga saham juga akan turun.
• Psikologi pasar: Investor sering mengartikan pembiayaan sebagai kurangnya dana atau keadaan terjepit bagi perusahaan, terutama ketika dana yang diperoleh digunakan untuk rencana pertumbuhan yang belum terverifikasi. Selain itu, tekanan pasokan dari banyaknya saham baru yang masuk ke pasar juga dapat menurunkan harga pasar.

![IOSG：Perusahaan Terdaftar Gelombang Baru, Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto])https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-37359eee02c481b3b6fa5f1fd4297d84.webp(

)# Sebuah pengecualian: model kepemilikan saham anti-dilusi dari suatu perusahaan

Sebuah perusahaan merupakan contoh tipikal yang menyimpang dari narasi tradisional "pengenceran ekuitas = kerugian pemegang saham". Sejak 2020, perusahaan tersebut telah aktif melakukan pembiayaan ekuitas untuk membeli Bitcoin, dengan total saham yang beredar meningkat dari kurang dari 100 juta saham menjadi lebih dari 224 juta saham pada akhir 2024.

Meskipun ekuitas tereduksi, kinerja perusahaan sering kali lebih baik daripada Bitcoin itu sendiri. Mengapa? Karena perusahaan tersebut telah lama berada dalam kondisi "nilai pasar lebih tinggi daripada nilai bersih Bitcoin yang dimilikinya", yaitu apa yang kita sebut mNAV > 1.

Memahami Premi: Apa itu mNAV?

• Ketika mNAV > 1, pasar memberikan valuasi perusahaan tersebut lebih tinggi daripada nilai pasar yang wajar dari Bitcoin yang dimilikinya.

Dengan kata lain, ketika investor mendapatkan eksposur Bitcoin melalui perusahaan tersebut, harga yang dibayarkan per unit lebih tinggi daripada biaya pembelian BTC secara langsung. Premi ini mencerminkan kepercayaan pasar terhadap strategi modal perusahaan, dan juga bisa mewakili pandangan pasar bahwa perusahaan menawarkan eksposur BTC yang terleverage dan dikelola secara aktif.

![IOSG：Perusahaan Terdaftar Gelombang Baru, Dekonstruksi Model Ekonomi Cadangan Aset Kripto]###https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-311c7e030de001f1109029141ba8f5ff.webp(

)# dukungan logika keuangan tradisional

Meskipun mNAV adalah indikator valuasi yang berasal dari kripto, konsep "harga perdagangan di atas nilai aset dasar" sudah umum di keuangan tradisional.

Perusahaan sering diperdagangkan di atas nilai buku atau nilai bersih karena beberapa alasan berikut:

Diskonto Arus Kas###DCF(Metode Penilaian

Investor memperhatikan nilai sekarang aliran kas perusahaan di masa depan )Present Value(, bukan hanya aset yang saat ini dimiliki.

Metode penilaian ini sering kali menyebabkan harga transaksi perusahaan jauh lebih tinggi daripada nilai bukunya, terutama dalam situasi berikut ini:

• Pendapatan dan proyeksi margin laba diharapkan meningkat
• Perusahaan memiliki kekuatan penetapan harga atau benteng teknologi/bisnis

Contoh: Penilaian sebuah perusahaan teknologi terkenal tidak didasarkan pada aset kas atau perangkat kerasnya, melainkan pada aliran kas perangkat lunak berlangganan yang stabil di masa depan.

Valuasi Berganda Laba dan Pendapatan ) EBITDA (

Di banyak industri dengan pertumbuhan tinggi, perusahaan biasanya menggunakan rasio P/E) atau kelipatan pendapatan untuk penilaian:

• Perusahaan perangkat lunak dengan pertumbuhan tinggi dapat diperdagangkan dengan kelipatan EBITDA 20-30 kali;
• Perusahaan di tahap awal mungkin diperdagangkan dengan 50 kali pendapatan atau lebih, bahkan jika tidak ada keuntungan.

Contoh: Salah satu raksasa e-commerce memiliki rasio harga terhadap laba (PER) mencapai 1078 kali pada tahun 2013.

Meskipun keuntungan tipis, investor tetap mempertaruhkan posisi dominan masa depan di bidang e-commerce dan komputasi awan.

Sebuah perusahaan brankas kripto memiliki keunggulan yang tidak dimiliki oleh Bitcoin itu sendiri: sebuah cangkang perusahaan yang dapat terhubung dengan saluran pembiayaan tradisional. Sebagai perusahaan yang terdaftar di AS, ia dapat menerbitkan saham, obligasi, bahkan ekuitas preferen (preferred equity) untuk mengumpulkan uang tunai, dan memang itu telah dilakukan, dan hasilnya luar biasa.

Eksekutif perusahaan dengan cerdik memanfaatkan sistem ini: ia mengumpulkan miliaran dolar dengan menerbitkan obligasi konversi nol persen (zero-percent convertible bonds), serta produk saham preferen inovatif yang baru diluncurkan, dan menginvestasikan semua dana tersebut ke dalam Bitcoin.

Para investor menyadari bahwa perusahaan tersebut mampu memanfaatkan "uang orang lain" untuk membeli Bitcoin dalam skala besar, dan peluang ini tidak mudah untuk direplikasi oleh investor individu. Premi perusahaan tersebut "tidak terkait dengan arbitrase NAV jangka pendek", melainkan berasal dari kepercayaan tinggi pasar terhadap kemampuan akuisisi dan alokasi modalnya.

(# mNAV > 1 bagaimana cara mencapai anti-dilusi

Ketika harga transaksi perusahaan penyimpanan aset kripto tertentu lebih tinggi dari nilai aset bersih bitcoin yang dimilikinya ) yaitu mNAV > 1###, perusahaan dapat:

1. Menerbitkan saham baru dengan harga premium
2. Menggunakan dana yang dihimpun untuk membeli lebih banyak koin Bitcoin (BTC)
3. Meningkatkan total kepemilikan BTC
4. Mendorong NAV dan nilai perusahaan ( Enterprise Value ) naik secara bersamaan

Bahkan dengan peningkatan jumlah saham yang beredar, kepemilikan BTC per saham (BTC/share) mungkin tetap stabil atau bahkan meningkat, sehingga penerbitan saham baru menjadi operasi anti-pelunakan.

(# Apa yang akan terjadi jika mNAV < 1?

Ketika mNAV < 1, itu berarti setiap dolar dari saham perusahaan mewakili nilai pasar BTC yang melebihi 1 dolar ) setidaknya secara kasat mata demikian ###.

Dari sudut pandang keuangan tradisional, perusahaan sedang diperdagangkan dengan diskon, yaitu di bawah nilai aset bersih (NAV). Ini akan membawa tantangan dalam alokasi modal. Jika perusahaan dalam situasi ini membiayai dengan saham dan kemudian membeli BTC, dari sudut pandang pemegang saham, sebenarnya ia sedang membeli BTC dengan harga tinggi, sehingga:

• Pengenceran BTC/koin( jumlah kepemilikan BTC per koin)
• dan mengurangi nilai pemegang saham yang ada

Ketika perusahaan menghadapi situasi mNAV < 1, itu tidak akan dapat terus mempertahankan efek flywheel "menerbitkan saham baru → membeli BTC → meningkatkan BTC/share".

Jadi apa pilihan yang ada saat ini?

(# Membeli kembali saham, bukan terus membeli BTC

Ketika mNAV < 1, pembelian kembali saham perusahaan adalah tindakan yang meningkatkan nilai )value-accretive###, alasan termasuk:

• Anda sedang membeli kembali saham dengan harga di bawah nilai intrinsik BTC-nya
• Seiring berkurangnya jumlah saham yang beredar, BTC/share akan meningkat

Eksekutif perusahaan pernah menyatakan dengan jelas: jika mNAV di bawah 1, strategi terbaik adalah membeli kembali saham daripada terus membeli BTC.

(# Cara Pertama: Menerbitkan Saham Preferen)

Saham preferen adalah jenis sekuritas campuran, yang terletak di antara utang dan saham biasa dalam struktur modal perusahaan. Ini biasanya menawarkan dividen tetap, tidak memiliki hak suara, dan memiliki prioritas atas saham biasa dalam distribusi laba dan likuidasi. Berbeda dengan utang, saham preferen tidak perlu dilunasi pokoknya; berbeda dengan saham biasa, ia dapat memberikan pendapatan yang lebih dapat diprediksi.

Sebuah perusahaan brankas kripto telah menerbitkan tiga jenis saham preferen.

Salah satunya adalah alat yang paling langsung: ini adalah saham preferen permanen yang tidak dapat dikonversi, yang membayar dividen tunai tetap sebesar 10% per tahun berdasarkan nilai nominal $100. Ini tidak memiliki opsi konversi ekuitas, dan juga tidak berpartisipasi dalam kenaikan saham perusahaan, hanya memberikan penghasilan.

Harga pasar dari saham preferen jenis ini akan berfluktuasi berdasarkan logika berikut:

• Jika perusahaan membutuhkan pendanaan, akan menerbitkan saham preferen jenis ini, sehingga meningkatkan pasokan dan menurunkan harga;
• Jika permintaan pasar terhadap hasil meningkat ### seperti pada periode suku bunga rendah (, harga saham preferen jenis ini akan naik, sehingga menurunkan tingkat hasil efektif;
• Ini membentuk mekanisme penyesuaian harga, rentang harga biasanya cukup sempit ) misalnya $80-$100 (, didorong oleh permintaan dan penawaran hasil.

Contoh: Jika pasar menginginkan tingkat pengembalian 15%, harga saham preferen ini mungkin turun menjadi $66,67; jika pasar menerima 5%, maka mungkin naik menjadi $200.

Karena saham preferen jenis ini adalah instrumen yang tidak dapat dikonversi dan pada dasarnya tidak dapat ditebus ) kecuali dalam keadaan pemicu pajak atau modal (, perilakunya mirip dengan obligasi permanen, perusahaan dapat terus-menerus menggunakannya untuk "membeli di dasar" BTC, tanpa perlu pendanaan ulang.

Saham preferen lainnya mirip dengan jenis di atas, dengan dividen tahunan sebesar 8%, tetapi menambahkan fitur kunci: dapat dikonversi menjadi saham biasa dengan rasio 10:1 saat harga saham perusahaan melebihi $1.000, yang setara dengan menyematkan opsi panggilan jauh dari uang )call option(, memberikan peluang kenaikan jangka panjang bagi pemegangnya.

Saham preferen ini memiliki daya tarik yang kuat bagi perusahaan dan investor, alasannya termasuk:

Peluang Naik Asimetris bagi Pemegang Saham Perusahaan:

• Harga per saham untuk jenis saham preferen ini sekitar $85, 10 saham dapat mengumpulkan $850;
• Jika di masa depan dikonversi menjadi 1 saham biasa, sama dengan perusahaan membeli BTC saat ini dengan biaya $850, tetapi hanya ketika