Dilema Ethereum: Analisis Penawaran dan Permintaan dari Perspektif Tiga Papan Teori

Belakangan ini, Ethereum (ETH) menghadapi banyak pertanyaan dan tantangan, meskipun dasar teknologinya dan ekosistem pengembangnya tetap kuat. Mengapa dalam putaran pasar kali ini, Ethereum tidak tampil sesuai harapan? Mari kita lakukan analisis mendalam dari dua sudut pandang, yaitu penawaran dan permintaan, dengan menggunakan teori tiga lapisan.

Analisis Sisi Permintaan

Permintaan Ethereum dapat dibagi menjadi dua faktor besar, yaitu faktor asli dan faktor eksternal.

faktor asli

Dulu, permintaan asli Ethereum terutama berasal dari aplikasi baru yang dihargai dalam ETH, seperti gelombang ICO tahun 2017 dan gelombang DeFi tahun 2020-2021. Namun, dalam siklus pasar kali ini, penggerak utama yang diharapkan, L2 dan Restaking, gagal berfungsi seperti yang diharapkan:

1. Ekosistem L2 dan rantai utama sangat tumpang tindih, tidak berhasil memicu gelombang transaksi baru.
2. PointFi dan Restaking meskipun mengunci ETH, tetapi tidak menciptakan aset baru yang dihargai dalam ETH. Proyek restaking besar seperti Eigen, Rez, dan Ethfi tetap memiliki kekuasaan penetapan harga di bursa (berbasis USDT), bukan di on-chain (berbasis ETH).

Selain itu, efek mekanisme pembakaran yang diperkenalkan oleh EIP1559 juga sangat melemah karena aliran L2, yang selanjutnya mengurangi permintaan terhadap ETH.

faktor eksternal

1. Lingkungan makro: Siklus sebelumnya berada dalam periode pelonggaran, sedangkan siklus ini menghadapi tekanan pengetatan.
2. Partisipasi institusi: Putaran sebelumnya adalah aliran masuk satu arah dari Grayscale Trust, sementara putaran ini adalah aliran dua arah dari ETF. Sejak dibukanya ETF selama sebulan, aliran bersih telah mencapai 140,83K, sebagian besar melalui Grayscale, yang kontras tajam dengan aliran bersih yang terus-menerus masuk ke Bitcoin ETF.

Analisis Sisi Penawaran

Ethereum mengalami perubahan struktural fundamental dalam pasokannya setelah beralih dari POW ke POS.

Era POW (sebelum 15 September 2022)

Biaya yang dikeluarkan oleh penambang untuk mendapatkan Ether termasuk:

1. Biaya tetap: investasi mesin penambang
2. Biaya tambahan: biaya listrik, biaya penyimpanan, biaya pemeliharaan, dll

Biaya ini dihargakan dalam mata uang fiat dan tidak dapat dikembalikan. Ketika harga ETH berada di bawah biaya perolehan, penambang cenderung menahan koin dan tidak menjualnya, membentuk dukungan harga. Seiring perkembangan industri, biaya terus meningkat, secara tidak langsung meningkatkan batas harga ETH.

Era POS (setelah 15 September 2022)

Validator mengambil alih peran penambang, struktur biaya untuk mendapatkan ETH telah berubah:

1. Validator: Biaya infrastruktur yang disediakan (hampir dapat diabaikan)
2. Penjudi: Biaya kesempatan dan biaya transaksi untuk mempertaruhkan Ether

Dalam mode POS, biaya fiat untuk mendapatkan Ether hampir nol, dan tidak ada konsep "harga mati". Staker dapat secara tidak terbatas menjual hadiah ETH yang diperoleh, yang melemahkan dukungan terhadap harga.

Pelajaran Sejarah dan Refleksi

Akar dari masalah yang dihadapi Ethereum saat ini dapat ditelusuri kembali ke akhir era ICO pada tahun 2018. Pada saat itu, banyak proyek menjual ETH secara sembarangan, yang mengakibatkan penurunan harga yang drastis. Untuk mencegah kejadian serupa terjadi lagi, ekosistem Ethereum mulai menekankan peta jalan, narasi utama, dan otoritas, membentuk lingkaran pengembang inti dan VC.

Namun, strategi ini juga membawa masalah baru:

1. Tingkat pemisahan terlalu rendah: Jumlah proyek yang dapat memperoleh likuiditas dan aset yang signifikan tiba-tiba menurun.
2. Hasil Beta pasar tidak sebanding dengan pesaing: penekanan berlebihan pada "halal" dan "valuasi tinggi" menyebabkan penurunan keseluruhan tingkat pengembalian.

Ditambah dengan L2 yang melemahkan mekanisme pembakaran, POS membawa tekanan jual tanpa biaya, yang pada akhirnya mengimbangi usaha Ethereum untuk mencegah tekanan jual yang tidak teratur.

Ringkasan Pengalaman

1. Proyek berbasis dividen harus membangun struktur biaya tetap dan meningkat berdasarkan mata uang fiat, dengan terus mengangkat garis biaya seiring dengan peningkatan likuiditas aset, untuk mempertahankan batas bawah harga.
2. Mengurangi tekanan jual hanya merupakan strategi jangka pendek, tujuan jangka panjang seharusnya adalah menjadikan mata uang induk sebagai aset yang dinilai, sehingga kepemilikan tidak hanya bergantung pada kenaikan nilai mata uang induk itu sendiri, sehingga memperluas permintaan dan likuiditas.