L'approvisionnement en stablecoin USDe d'Ethena a connu une hausse spectaculaire, principalement grâce à la stratégie de boucle Pendle-Aave.
Récemment, l'offre de la stablecoin décentralisée USDe d'Ethena a explosé d'environ 3,7 milliards USD en seulement 20 jours. Cette hausse est principalement due à la stratégie de boucle PT-USDe de Pendle-Aave. Actuellement, Pendle a verrouillé environ 4,3 milliards USD de fonds, représentant 60 % du total d'USDe, tandis que le montant des fonds déposés dans Aave s'élève à environ 3 milliards USD. Cet article explorera en profondeur le mécanisme de boucle PT, les moteurs de croissance et les risques potentiels.
Mécanismes fondamentaux et caractéristiques de rendement de l'USDe
USDe est un stablecoin décentralisé innovant indexé sur le dollar américain. Il ne dépend pas de la garantie de monnaies fiduciaires traditionnelles ou d'actifs cryptographiques pour ancrer son prix, mais réalise cela par le biais d'une couverture delta neutre sur le marché des contrats perpétuels. Plus précisément, le protocole détient des positions longues sur l'ETH au comptant tout en vendant à découvert une quantité équivalente de contrats perpétuels sur l'ETH, afin de couvrir le risque de fluctuation du prix de l'ETH. Ce mécanisme permet à USDe de stabiliser son prix grâce à un algorithme et d'obtenir des revenus de deux sources : les revenus de staking de l'ETH au comptant et le taux de financement du marché des futures.
Cependant, les rendements de cette stratégie présentent une volatilité élevée, principalement parce que les rendements dépendent fortement des taux de financement. Les taux de financement sont déterminés par la différence entre le prix des contrats à terme perpétuels et le prix au comptant de l'ETH (c'est-à-dire le "prix de référence"). En période de sentiment haussier, les traders ont tendance à ouvrir des positions longues à fort effet de levier, ce qui fait monter le prix des contrats à terme perpétuels et génère un taux de financement positif. Dans ce cas, les teneurs de marché vont réaliser des arbitrages en vendant à découvert des contrats à terme perpétuels et en achetant des actifs au comptant.
En revanche, dans un sentiment de marché baissier, l'augmentation des positions courtes peut entraîner un prix des contrats perpétuels ETH inférieur au prix de référence, ce qui génère un taux de financement négatif. Par exemple, récemment, AUCTION-USDT a connu une prime sur le marché au comptant en raison des achats au comptant et des ventes de contrats perpétuels, ce qui a conduit à un taux de financement de -2 % sur 8 heures (soit environ 2195 % annualisé).
Les données montrent que depuis 2025, le rendement annualisé de l'USDe est d'environ 9,4 %, mais l'écart type atteint 4,4 points de pourcentage. Cette forte volatilité des rendements a engendré une forte demande sur le marché pour des produits offrant des rendements plus stables et prévisibles.
Mécanisme de conversion de revenu fixe de Pendle
Pendle en tant que protocole de teneur de marché automatisé (AMM) peut diviser les actifs générateurs de revenus en deux jetons :
Jeton principal (PT - Principal Token) : représente le capital remboursable à une date déterminée dans le futur. Il se négocie à un prix inférieur à sa valeur nominale, semblable à une obligation zéro coupon, dont le prix revient progressivement à la valeur nominale au fil du temps.
Jeton de rendement (YT - Yield Token) : représente tous les futurs revenus générés par l'actif sous-jacent avant la date d'échéance.
Prenons l'exemple du PT-USDe qui expire le 16 septembre 2025, le jeton PT se négocie généralement à un prix inférieur à sa valeur nominale à l'échéance (1 USDe). La différence entre le prix actuel du PT et sa valeur nominale à l'échéance (ajustée en fonction du temps restant avant l'échéance) reflète le rendement annualisé implicite (c'est-à-dire YT APY).
Cette structure offre aux détenteurs de USDe l'opportunité de verrouiller un APY fixe tout en se protégeant contre la volatilité des rendements. Pendant les périodes de taux de financement élevés dans l'histoire, l'APY de cette méthode a dépassé 20 % ; actuellement, le rendement est d'environ 10,4 %. De plus, les jetons PT peuvent également bénéficier d'un bonus SAT allant jusqu'à 25 fois avec Pendle.
Pendle et Ethena ont donc formé une relation hautement complémentaire. Actuellement, la valeur totale des actifs verrouillés (TVL) de Pendle est de 6,6 milliards de dollars, dont environ 4,01 milliards de dollars (environ 60 %) proviennent du marché USDe d'Ethena. Pendle résout le problème de la volatilité des rendements de l'USDe, mais l'efficacité du capital a encore des marges de progression.
L'ajustement de l'architecture d'Aave aide à la stratégie de cycle de l'USDe
Les deux ajustements architecturaux clés récents d'Aave ont levé les obstacles au développement rapide de la stratégie de cycle USDe :
Aave DAO a décidé d'ancrer directement le prix de l'USDe au taux de l'USDT, éliminant presque le principal risque de liquidation massive précédemment causé par le décrochage des prix.
Aave commence à accepter directement le PT-USDe de Pendle comme garantie. Ce changement résout à la fois le problème de l'efficacité du capital et celui de la volatilité des rendements, permettant aux utilisateurs d'utiliser le jeton PT pour établir des positions de levier à taux fixe, augmentant ainsi considérablement la viabilité et la stabilité des stratégies cycliques.
Stratégie d'arbitrage circulaire PT à fort levier
Pour améliorer l'efficacité du capital, les participants du marché ont commencé à adopter des stratégies de rotation avec effet de levier, qui sont une méthode courante de trading d'arbitrage, permettant d'augmenter les rendements par le biais d'emprunts et de dépôts répétés.
Le processus opérationnel typique est le suivant :
Déposer des sUSDe.
Emprunter des USDC avec un ratio de valeur de prêt de 93 % (LTV).
Échanger l'USDC emprunté contre sUSDe.
Répétez les étapes ci-dessus pour obtenir un effet de levier effectif d'environ 10 fois.
Cette stratégie de cycle de levier est très populaire dans plusieurs protocoles de prêt, en particulier sur le marché USDe d'Ethereum. Tant que le taux de rendement annuel de l'USDe est supérieur au coût d'emprunt de l'USDC, la transaction peut maintenir des bénéfices élevés. Mais dès que les rendements chutent brusquement ou que les taux d'emprunt s'envolent, les bénéfices seront rapidement érodés.
Tarification des garanties PT et espace d'arbitrage
Lors de la tarification des garanties PT, Aave utilise une méthode de décote linéaire basée sur le rendement implicite APY du PT, avec une référence à la tarification ancrée en USDT. Semblable aux obligations zéro coupon traditionnelles, le jeton PT de Pendle se rapproche progressivement de sa valeur nominale à mesure que la date d'échéance approche.
Les données historiques montrent que l'appréciation du prix du jeton PT par rapport au coût d'emprunt de l'USDC a créé un espace d'arbitrage évident. L'introduction du cycle de levier a encore amplifié cet espace de profit, depuis septembre dernier, chaque dépôt de 1 USD peut générer environ 0,374 USD de gains, avec un taux de rendement annualisé d'environ 40 %.
Risques, interconnexion et perspectives d'avenir
D'après les performances historiques, les rendements de Pendle sont nettement supérieurs aux coûts d'emprunt à long terme, avec un écart de taux moyen non levier d'environ 8,8 %. Sous le mécanisme d'oracle PT d'Aave, le risque de liquidation est encore réduit. Ce mécanisme est doté d'un prix de base et d'un interrupteur d'arrêt (kill switch). Une fois déclenché, le LTV (ratio prêt-valeur) sera immédiatement réduit à 0 et le marché sera gelé, empêchant l'accumulation de créances douteuses.
Prenons l'exemple du produit à échéance en septembre de PT-USDe de Pendle, l'équipe des risques a défini un taux d'escompte initial de 7,6 % par an pour son oracle, et a permis un escompte maximal de 31,1 % en cas de pression extrême sur le marché (seuil de déclenchement).
Interconnexion des écosystèmes
En raison de la souscription par Aave de l'USDe et de ses dérivés à parité avec l'USDT, les participants du marché peuvent exécuter massivement des stratégies de boucle, mais cela rend également les risques d'Aave, Pendle et Ethena plus étroitement liés. Chaque fois que la limite d'approvisionnement des garanties est augmentée, le fonds est rapidement rempli par les utilisateurs de stratégies de boucle.
Actuellement, l'approvisionnement en USDC d'Aave est de plus en plus soutenu par des garanties PT-USDe, tandis que les utilisateurs de stratégies circulaires empruntent des USDC pour investir ensuite dans des jetons PT, rendant l'USDC structurellement similaire à une tranche senior : ses détenteurs bénéficient d'un APR plus élevé en raison d'un taux d'utilisation élevé et sont dans la plupart des cas protégés contre les risques de créances douteuses, sauf en cas d'événements extrêmes de créances douteuses.
Scalabilité et répartition des bénéfices écologiques
L'avenir de l'expansion de cette stratégie dépend de la volonté d'Aave d'augmenter continuellement le plafond de garantie de PT-USDe. L'équipe des risques est actuellement en faveur d'une augmentation fréquente du plafond, par exemple, une proposition d'ajouter 1,1 milliard de dollars a déjà été soumise, mais elle est contrainte par des réglementations politiques stipulant que chaque augmentation ne peut dépasser le double du plafond précédent et doit être espacée de plus de trois jours.
D'un point de vue écologique, cette stratégie circulaire apporte des bénéfices à plusieurs parties prenantes :
Pendle : frais de 5 % prélevés côté YT.
Aave : prélève 10 % de la réserve sur les intérêts de prêt USDC.
Ethena : prévoit de prélever environ 10 % de commission après le lancement du commutateur de frais dans le futur.
Dans l'ensemble, Aave offre un soutien à la souscription pour Pendle PT-USDe en ancrant à l'USDT et en fixant une limite de décote, permettant ainsi à la stratégie de rotation de fonctionner de manière efficace et de maintenir une haute rentabilité. Cependant, cette structure à effet de levier élevé entraîne également des risques systémiques, tout problème d'une partie pouvant avoir un impact en cascade entre Aave, Pendle et Ethena.
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DisillusiionOracle
· Il y a 13h
hausse si forte, attendez-vous à voir l'effondrement.
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SerNgmi
· Il y a 13h
Une autre bulle arrive.
Voir l'originalRépondre0
Fren_Not_Food
· Il y a 13h
Déjà entrer dans une position usde
Voir l'originalRépondre0
CryptoMotivator
· Il y a 13h
Au secours... J'ai été terrifié par cette vitesse d'augmentation.
L'offre d'USDe a augmenté de 3,7 milliards de dollars, la stratégie cyclique Pendle-Aave stimule la hausse.
L'approvisionnement en stablecoin USDe d'Ethena a connu une hausse spectaculaire, principalement grâce à la stratégie de boucle Pendle-Aave.
Récemment, l'offre de la stablecoin décentralisée USDe d'Ethena a explosé d'environ 3,7 milliards USD en seulement 20 jours. Cette hausse est principalement due à la stratégie de boucle PT-USDe de Pendle-Aave. Actuellement, Pendle a verrouillé environ 4,3 milliards USD de fonds, représentant 60 % du total d'USDe, tandis que le montant des fonds déposés dans Aave s'élève à environ 3 milliards USD. Cet article explorera en profondeur le mécanisme de boucle PT, les moteurs de croissance et les risques potentiels.
Mécanismes fondamentaux et caractéristiques de rendement de l'USDe
USDe est un stablecoin décentralisé innovant indexé sur le dollar américain. Il ne dépend pas de la garantie de monnaies fiduciaires traditionnelles ou d'actifs cryptographiques pour ancrer son prix, mais réalise cela par le biais d'une couverture delta neutre sur le marché des contrats perpétuels. Plus précisément, le protocole détient des positions longues sur l'ETH au comptant tout en vendant à découvert une quantité équivalente de contrats perpétuels sur l'ETH, afin de couvrir le risque de fluctuation du prix de l'ETH. Ce mécanisme permet à USDe de stabiliser son prix grâce à un algorithme et d'obtenir des revenus de deux sources : les revenus de staking de l'ETH au comptant et le taux de financement du marché des futures.
Cependant, les rendements de cette stratégie présentent une volatilité élevée, principalement parce que les rendements dépendent fortement des taux de financement. Les taux de financement sont déterminés par la différence entre le prix des contrats à terme perpétuels et le prix au comptant de l'ETH (c'est-à-dire le "prix de référence"). En période de sentiment haussier, les traders ont tendance à ouvrir des positions longues à fort effet de levier, ce qui fait monter le prix des contrats à terme perpétuels et génère un taux de financement positif. Dans ce cas, les teneurs de marché vont réaliser des arbitrages en vendant à découvert des contrats à terme perpétuels et en achetant des actifs au comptant.
En revanche, dans un sentiment de marché baissier, l'augmentation des positions courtes peut entraîner un prix des contrats perpétuels ETH inférieur au prix de référence, ce qui génère un taux de financement négatif. Par exemple, récemment, AUCTION-USDT a connu une prime sur le marché au comptant en raison des achats au comptant et des ventes de contrats perpétuels, ce qui a conduit à un taux de financement de -2 % sur 8 heures (soit environ 2195 % annualisé).
Les données montrent que depuis 2025, le rendement annualisé de l'USDe est d'environ 9,4 %, mais l'écart type atteint 4,4 points de pourcentage. Cette forte volatilité des rendements a engendré une forte demande sur le marché pour des produits offrant des rendements plus stables et prévisibles.
Mécanisme de conversion de revenu fixe de Pendle
Pendle en tant que protocole de teneur de marché automatisé (AMM) peut diviser les actifs générateurs de revenus en deux jetons :
Jeton principal (PT - Principal Token) : représente le capital remboursable à une date déterminée dans le futur. Il se négocie à un prix inférieur à sa valeur nominale, semblable à une obligation zéro coupon, dont le prix revient progressivement à la valeur nominale au fil du temps.
Jeton de rendement (YT - Yield Token) : représente tous les futurs revenus générés par l'actif sous-jacent avant la date d'échéance.
Prenons l'exemple du PT-USDe qui expire le 16 septembre 2025, le jeton PT se négocie généralement à un prix inférieur à sa valeur nominale à l'échéance (1 USDe). La différence entre le prix actuel du PT et sa valeur nominale à l'échéance (ajustée en fonction du temps restant avant l'échéance) reflète le rendement annualisé implicite (c'est-à-dire YT APY).
Cette structure offre aux détenteurs de USDe l'opportunité de verrouiller un APY fixe tout en se protégeant contre la volatilité des rendements. Pendant les périodes de taux de financement élevés dans l'histoire, l'APY de cette méthode a dépassé 20 % ; actuellement, le rendement est d'environ 10,4 %. De plus, les jetons PT peuvent également bénéficier d'un bonus SAT allant jusqu'à 25 fois avec Pendle.
Pendle et Ethena ont donc formé une relation hautement complémentaire. Actuellement, la valeur totale des actifs verrouillés (TVL) de Pendle est de 6,6 milliards de dollars, dont environ 4,01 milliards de dollars (environ 60 %) proviennent du marché USDe d'Ethena. Pendle résout le problème de la volatilité des rendements de l'USDe, mais l'efficacité du capital a encore des marges de progression.
L'ajustement de l'architecture d'Aave aide à la stratégie de cycle de l'USDe
Les deux ajustements architecturaux clés récents d'Aave ont levé les obstacles au développement rapide de la stratégie de cycle USDe :
Aave DAO a décidé d'ancrer directement le prix de l'USDe au taux de l'USDT, éliminant presque le principal risque de liquidation massive précédemment causé par le décrochage des prix.
Aave commence à accepter directement le PT-USDe de Pendle comme garantie. Ce changement résout à la fois le problème de l'efficacité du capital et celui de la volatilité des rendements, permettant aux utilisateurs d'utiliser le jeton PT pour établir des positions de levier à taux fixe, augmentant ainsi considérablement la viabilité et la stabilité des stratégies cycliques.
Stratégie d'arbitrage circulaire PT à fort levier
Pour améliorer l'efficacité du capital, les participants du marché ont commencé à adopter des stratégies de rotation avec effet de levier, qui sont une méthode courante de trading d'arbitrage, permettant d'augmenter les rendements par le biais d'emprunts et de dépôts répétés.
Le processus opérationnel typique est le suivant :
Cette stratégie de cycle de levier est très populaire dans plusieurs protocoles de prêt, en particulier sur le marché USDe d'Ethereum. Tant que le taux de rendement annuel de l'USDe est supérieur au coût d'emprunt de l'USDC, la transaction peut maintenir des bénéfices élevés. Mais dès que les rendements chutent brusquement ou que les taux d'emprunt s'envolent, les bénéfices seront rapidement érodés.
Tarification des garanties PT et espace d'arbitrage
Lors de la tarification des garanties PT, Aave utilise une méthode de décote linéaire basée sur le rendement implicite APY du PT, avec une référence à la tarification ancrée en USDT. Semblable aux obligations zéro coupon traditionnelles, le jeton PT de Pendle se rapproche progressivement de sa valeur nominale à mesure que la date d'échéance approche.
Les données historiques montrent que l'appréciation du prix du jeton PT par rapport au coût d'emprunt de l'USDC a créé un espace d'arbitrage évident. L'introduction du cycle de levier a encore amplifié cet espace de profit, depuis septembre dernier, chaque dépôt de 1 USD peut générer environ 0,374 USD de gains, avec un taux de rendement annualisé d'environ 40 %.
Risques, interconnexion et perspectives d'avenir
D'après les performances historiques, les rendements de Pendle sont nettement supérieurs aux coûts d'emprunt à long terme, avec un écart de taux moyen non levier d'environ 8,8 %. Sous le mécanisme d'oracle PT d'Aave, le risque de liquidation est encore réduit. Ce mécanisme est doté d'un prix de base et d'un interrupteur d'arrêt (kill switch). Une fois déclenché, le LTV (ratio prêt-valeur) sera immédiatement réduit à 0 et le marché sera gelé, empêchant l'accumulation de créances douteuses.
Prenons l'exemple du produit à échéance en septembre de PT-USDe de Pendle, l'équipe des risques a défini un taux d'escompte initial de 7,6 % par an pour son oracle, et a permis un escompte maximal de 31,1 % en cas de pression extrême sur le marché (seuil de déclenchement).
Interconnexion des écosystèmes
En raison de la souscription par Aave de l'USDe et de ses dérivés à parité avec l'USDT, les participants du marché peuvent exécuter massivement des stratégies de boucle, mais cela rend également les risques d'Aave, Pendle et Ethena plus étroitement liés. Chaque fois que la limite d'approvisionnement des garanties est augmentée, le fonds est rapidement rempli par les utilisateurs de stratégies de boucle.
Actuellement, l'approvisionnement en USDC d'Aave est de plus en plus soutenu par des garanties PT-USDe, tandis que les utilisateurs de stratégies circulaires empruntent des USDC pour investir ensuite dans des jetons PT, rendant l'USDC structurellement similaire à une tranche senior : ses détenteurs bénéficient d'un APR plus élevé en raison d'un taux d'utilisation élevé et sont dans la plupart des cas protégés contre les risques de créances douteuses, sauf en cas d'événements extrêmes de créances douteuses.
Scalabilité et répartition des bénéfices écologiques
L'avenir de l'expansion de cette stratégie dépend de la volonté d'Aave d'augmenter continuellement le plafond de garantie de PT-USDe. L'équipe des risques est actuellement en faveur d'une augmentation fréquente du plafond, par exemple, une proposition d'ajouter 1,1 milliard de dollars a déjà été soumise, mais elle est contrainte par des réglementations politiques stipulant que chaque augmentation ne peut dépasser le double du plafond précédent et doit être espacée de plus de trois jours.
D'un point de vue écologique, cette stratégie circulaire apporte des bénéfices à plusieurs parties prenantes :
Dans l'ensemble, Aave offre un soutien à la souscription pour Pendle PT-USDe en ancrant à l'USDT et en fixant une limite de décote, permettant ainsi à la stratégie de rotation de fonctionner de manière efficace et de maintenir une haute rentabilité. Cependant, cette structure à effet de levier élevé entraîne également des risques systémiques, tout problème d'une partie pouvant avoir un impact en cascade entre Aave, Pendle et Ethena.